摘要
业绩端：去库存进入收尾阶段，业绩拐点来临。价值回归策略下，公司自2006年起累计提价400%，导致渠道库存积压，对此公司2018年起放松管控终端价、进入库存消化“阵痛期”（2019年收入同比下降60%）。目前，终端库存清理预计接近尾声、渠道补货在即、公司收入端环比快速恢复（2020年前三季度单季度收入分别为6.6、9.5、14.0亿元）；同时驴价触顶回调、公司原料库存充足、成本压力可控；在收入维持的恢复及成本利润的有效控制下，2020年前三季度环比减亏、全年业绩预告实现归母净利润0.33-0.50亿元、顺利扭亏为盈，预计业绩将继续改善。
业务端：产品、渠道、原料三大策略助力公司转型升级。
产品策略：巩固阿胶块、复方阿胶浆、桃花姬三大传统产品，推新品拓宽客户群体。其中阿胶块由于销量基数大未来预计向金牛产品转型，复方阿胶浆随着市场认知度的提升有望维持明星单品地位，桃花姬有望提升性价比、加速销量增长。同时，公司围绕三大产品推出“即食化”和“阿胶+”新品，面向不同群体受众多元化转型。渠道策略：数字化营销转型，推动品牌年轻化。公司全入口布局线上市场，2020年前三季度OTC类产品线上销售额增长91%；同时公司创新营销手段，对高客户粘性的传统OTC类产品，以药店和医院渠道为主、围绕高端体验和礼品属性加强渗透率；对竞争激烈的保健食品类产品，以商超、线上等场景为主，围绕“养生+快消”属性加速拓展年轻市场。原料策略：聚焦育种技术、实现绿色养殖。国内驴存栏量下降+进口驴政策收紧下原料供应紧张，公司通过技术革新和规模化养殖提高上游议价权。首次覆盖给予“审慎推荐-A”投资评级。我们看好公司短期内业绩显著改善、三大策略助力公司转型升级、利好长期发展。预计2020至2022年分别实现归母净利润0.40/12.05/15.67亿元，对应PE572/19/15，首次覆盖给予 “审慎推荐-A”投资评级。
风险提示：价格提升下客户流失风险、新品推广不及预期风险、原料供应短缺风险等。
财务数据与估值：
END
不畏将来
招商证券
医药团队
招商医药团队秉持产业深度研究，通过有效的创新思路与方法提供投资支持，包括但不限于长期（趋势/空间）、中期（路径/份额）、短期（催化/边际）。
孙 炜 医药行业首席分析师
Email：sunwei7@cmschina.com.cn
执业证书编号：S1090520030002
复旦大学金融学硕士，5年卖方研究经验，3年医疗咨询和PE投资经历。2020年2月加入招商证券，曾先后在国金证券、康桥资本担任分析师。
许菲菲 生物医药行业分析师（CXO、消费）
Email：xufeifei@cmschina.com.cn
执业证书编号：S1090520040003
哥伦比亚大学运筹学硕士，4年卖方研究经验，2020年4月加入招商证券，此前就职于国金证券。
王艺颖 生物医药行业分析师（医美、医疗服务）
Email：wangyiying@cmschina.com.cn
执业证书编号：S1090120120083
暨南大学口腔医学学士，悉尼大学公共卫生学硕士，2年医药研究经验，2020年12月加入招商证券，曾就职于凯盛产业研究院。
黄萍实 医药行业研究助理
Email：huangpingshi@cmschina.com
史蒂文斯理工学院生物医学（医疗器械方向）工程硕士，2020年3月加入招商证券。
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