MBA案例分析：东阿阿胶市值蒸发25亿，东阿怎么了
在中国如果说有什么中药全国闻名，那么基本上除了云南白药，就是东阿阿胶了。东阿阿胶作为一种全国名贵中药曾经成为中国资本市场上最红火的股票，历年来价格是水涨船高，各种业绩大涨可谓是中国资本市场的一支绩优股，然而7月15日东阿阿胶开盘跌停，市值瞬间蒸发25.7亿，东阿阿胶到底怎么了？
东阿阿胶发布了2019年半年度业绩预告，据公告显示，东阿阿胶2019年上半年净利润预计同比下降75%至79%。东阿阿胶称，公司连续12年保持持续增长，且净利润年复合增长率20%以上，本次净利润下滑也是其12年内的首次出现净利下降。对于本次业绩下滑，东阿阿胶提供了官方解释，一是受宏观因素和阿胶涨价预期降低因素影响，下游传统客户主动削减库存，公司进入高成长后的盘整期；另一方面是公司调整营销策略，主动控制了下游库存。
实际上今年一季度，东阿阿胶的净利润同比下滑35.48%，就创造了上市以来净利润同比下滑记录。这样来看，东阿阿胶第二季度净利润还是在亏损，之前从未出现定期报告业绩亏损。今年一季度，东阿阿胶净利润为3.93亿元。而今年上半年东阿阿胶净利润为1.8亿元-2.2亿元，说明公司在第二季度亏损2.13亿元-1.73亿元。东阿阿胶此番降幅，创下上市以来记录，且是其自2006年以来首次出现下降。据其财报显示，东阿阿胶净利润从2006年的1.49亿元持续增长至2018年的20.85亿元，年均复合增长率接近25%。
东阿阿胶到底问题出在哪了？
关于经营下滑，东阿阿胶给出的解释是因为下游客户压减库存，同时公司正在整合渠道，拉动纯销，控制发货，夯实终端质量与基础。不过这样的回应显然没有抚平市场的恐慌情绪。
事实上，导致业绩下滑的原因早已是行业内的公开秘密。在很多人看来，由于“提价成瘾”，东阿阿胶已经渐渐丧失了市场的主动权，甚至直接丢失中低端市场。
涨价到了天花板
东阿阿胶早期以正宗低价的策略获得市场主导地位，而到了秦玉峰出任总经理时，这种策略开始被抛弃。
阿胶与人参、鹿茸、虫草并称为中国四大补品，但“虫草是按克买的，阿胶却是按斤买”，秦玉峰对这个国宝级补品的遭遇表示非常不满，于是他打出了“价值回归”战略。
据不完全统计，从2006年起，东阿阿胶一共进行了17次提价。
2006年5月，东阿阿胶开始了“价值回归”后的第一次提价，由当时的160多元的出厂价直接提高到196元，提升幅度超过20%。当年12月，东阿阿胶又进行了第二次提价，提升幅度达到30%。
在此之后，东阿阿胶每年都以超过20%的提价速度不断刺激消费者的心理。其中，在2011年1月和2014年9月，东阿阿胶分别一次性提价61%和53%。到了2018年底，东阿阿胶出厂价格达到3858元的天价。
这还远远不够。秦玉峰曾表示，涨价是东阿阿胶的必经之路，目标价位是6000元/斤。
经过多次大幅提价后，东阿阿胶的价格已经远远超过竞品。以240克的盒装阿胶片为例，东阿阿胶的价格为1300元左右，而福胶阿胶的价格为700元左右，并且两家产品并没有本质上的明显差异。
很显然，东阿阿胶已经从低价值背后的杀价竞争走向高价值背后的错位竞争。从近十年的销售情况看，其业绩增长很大程度是依靠产品提价来带动的。
然而在可创新空间不大、新品推广不成功的情况下，依靠涨价保持行业的兴奋点，不免也会让消费者反感。一直以涨价的方式保持营收净利双增长，再强壮的驴子也有被压垮的一天。
数据显示，东阿阿胶销量从2006年的2100吨，已经降到2017年的1300吨，11年间下降了38.10%。如今从财报上看，这种单纯依赖提价的增长方式显然已经触及到了天花板。
应收账款不断增加
值得注意的是，除了营收、净利双双下滑，东阿阿胶还陷入了更严重的业绩泥潭——应收账款和应收票据出现大幅增加。
数据显示，截至2018年末，东阿阿胶应收账款和应收票据账面价值分别为9.02亿元、15.05亿元。与2017年同期相比，两者各自增长78.61%、172.65%，账面价值均创下上市以来新高。
应收票据分为银行承兑汇票和商业承兑汇票，其中银行票据由于有保证金约束，风险相对较低；而商业承兑票据不需要保证金，如果银行发现经销商账面没钱就不会兑付。
截至2018年末，东阿阿胶的银行承兑汇票和商业承兑汇票的账面分别是7.82亿元和7.5亿元，而在2018年初，后者的数字还为零元。也就是说，东阿阿胶2018年新增应收票据主要是由商业承兑汇票贡献，这与应收账款的增加没有太大区别。
营收基本上没有增长，应收账款却大幅增加，不得不说是一个很危险的信号，这至少说明两点情况：一是对下游的议价能力大幅削弱；二是下游的经销商财务可能出现恶化。
从东阿阿胶披露的年报来看，前五大客户收入情况，其中第一大客户2018年贡献收入5.17亿元。保守推算，东阿阿胶2018年第一大客户为上市公司贡献的收入中，至少有74.47%的比例是依赖赊销形式实现的。
换句话说，东阿阿胶应收账款和应收票据激增，是向经销商激进的压货所致，为了业绩，东阿阿胶不惜采用赊销方式。但看似业绩光鲜，实则现金紧绷，如果销路不畅，必将打击经销商的销售信心。
驴产业的时代危机
关于涨价，东阿阿胶每次给出的理由出奇一致——原料紧缺。而这，也成了制约东阿阿胶发展的最大瓶颈。
随着城市化进程以及规模农业化的发展，曾经作为农耕生产工具的毛驴持续减少，作为阿胶生产最关键的原料，驴皮也就变得越来越稀有。
据英国广播公司BBC的报道，我国上世纪90年代的毛驴存栏量超过了1100万头，而国家统计局发布的《中国统计年鉴2018》显示，2017年我国毛驴存栏量已经下降到267.78万头。
经验数据显示，一头成年毛驴重约500-700斤左右，大约产出20-30斤左右的驴皮。按照行业内6斤驴皮出一斤阿胶的比例算，一头毛驴仅能产出4-5斤阿胶。而目前我国阿胶企业有近百家，测算下来，每年需要高达400万张驴皮。
在供需差距悬殊的背景下，驴皮价格的上涨也就成了必然。前瞻产业研究院数据显示，2000年市场上每张驴皮价格仅有20多元，到2013年每张皮已飙升至600元左右，而到了2016年更是暴涨至2500元。
东阿阿胶驴养殖农场
事实上， 东阿阿胶的“驴皮危机”已经持续多年，公司也尝试通过自建驴养殖基地来控制上游产业关键环节。但由于毛驴养殖周期长、繁殖慢、饲养难度大，驴皮缺口并没有因此得到有效的缓解。
另一方面，公司也开辟国际渠道从海外进口驴皮，主要来自东南亚、中亚、南部非洲、南美洲等地。不过当地为了保护这个物种，很多国家也已开始禁止向中国出口驴产品。
据BBC报道，2015年尼日尔向中国出口2.7万头毛驴，到2016年前9个月出口量暴增到8万头。由于中国过于巨大的进口量，非洲的尼日尔、布基纳法索等国宣布停止驴皮出口，称其国内的驴资源已被“过度开发”。
为了应对原料危机，东阿阿胶过去几年采购了大量的驴皮。资料显示，东阿阿胶2014年存货仅14.5亿元，而到了2018年，存货已经达到近40亿元。也就是说，东阿阿胶很大一部分现金流都换成了驴皮。
保健效果遭质疑
一直以来，阿胶都被誉为“补血圣药”“滋补国宝”，在补血、养颜、安胎、抗疲劳甚至是抗癌方面被认为有奇效。在这之中，名头最响的东阿阿胶无疑是“国宝中的国宝”。
基于强大功效的逻辑，东阿阿胶可以不用考虑行业、竞品乃至市场，把涨价策略任性到底。然而随着人们对保健品市场认知的提高，东阿阿胶的产品疗效也开始受到质疑。
2018年2月18日，国家卫计委官方微博@全国卫生12320发文称，在保健品界拥有较高地位的阿胶只是“水煮驴皮”，是过节不值得买的商品之一。
这条微博在全国引起了巨大反响，掀起了人们对阿胶功效的讨论热潮。2月26日晚间，@全国卫生12320针对阿胶事件发表道歉声明，但关于阿胶的争议仍未停歇。
事实上，早在2016年人民日报就曾引用果壳网等资料，称阿胶由驴皮熬制，主要成分是胶原蛋白，和猪皮、牛皮及其他皮的成分并无太大不同；而知名医学科普平台“丁香医生”也在几年前发表过类似的观点。
对于东阿阿胶而言，最核心的价值就在于其品牌价值，而在阿胶的滋补功效受到质疑的情况下，其销售前景必然不容乐观。尤其是价格不断上涨的情况下，东阿阿胶的性价比定会被大打折扣。
“提价策略”让东阿阿胶品牌独占行业高端市场，形成了坚不可破的价格壁垒。而随着产品价格的不断上涨，留下的低端市场逐渐被竞争对手分食，东阿阿胶已然是“骑驴难下”。
事实上，东阿阿胶不断进攻高端市场，是身不由己。
由于阿胶是单方制剂，行业壁垒并不高，一旦出现市场空缺，竞争者必定会一拥而上。东阿阿胶在无法挽回低端市场的情况下，只能继续向“价值回归”进发。
除了“价值回归”战略外，为破除产品单一带来的风险，东阿阿胶近年来也实施了“单焦点多品牌”战略。
在单焦点多品牌战略下，东阿阿胶相继推出了桃花姬、复方阿胶浆、蓝帽子枣等多个品牌产品，以分层细化发展的格局来争抢市场份额。
不过，多元化产品没有真正抓住消费者需求：桃花姬因销售遇冷遭遇退市危机，蓝帽子、面膜等产品更是多被当赠品……
从桃花姬等产品的遭遇可以看出，东阿阿胶要想在产品方面有创新和突破，难度很大。多元化的产品依然延续着高价模式，而相对于有药用效果的阿胶块，这些“休闲零食”更是毫无市场竞争力。
所以，尽管东阿阿胶在产品多元化方面不断试错，而就目前看来，其依然未能找到一条正确的发展之路。作为行业绝对的领头羊，东阿阿胶将持续感受产业链顶端所带来的阵阵寒气。
总结
成也涨价，衰也涨价，东阿阿胶在寻求“价值回归”的过程中，正一步步把自身推向了天花板。
而在陷入提价瓶颈之后，原料紧缺、功效存疑等问题就愈发凸显，推动东阿阿胶商业模式运转的机器开始失效，公司也面临着前所未有的危机。
有人拿茅台和东阿阿胶作对比，认为这两个同是因提价而强大起来的企业有着相似的生命力，但现在看来，二者似乎并不能相提并论：一个是有金属属性的奢侈品，而另一个只是会过期的保健品。
所以，茅台可以卖到几千元甚至上万元依然供不应求；而东阿阿胶如果没有功效，或者功效撑不起高昂的价格时，没人会再去为它买账。
注：本素材来自网络
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